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专题：稳舵行远篇丨金融新启航
在经济转型与周期波动交织的背景下，金融体系承担着稳预期、稳增长、稳结构的重要使命。如何在复杂环境中把握方向、校准节奏，成为金融业必须直面的现实课题。
新浪财经推出《金融新启航·稳舵行远篇》专题系列，聚焦宏观政策取向、金融运行逻辑与重点领域改革进展，邀请金融业界机构高管、专家和学者，围绕金融如何更好服务实体经济、提升体系韧性展开深入讨论，记录中国金融“稳中求进”中的关键判断与实践路径。
本期《金融新启航·稳舵行远篇》对话清华大学五道口金融学院中国保险与养老金研究中心原研究负责人、教授朱俊生。他表示，个人养老金的核心价值并不在于某一阶段的收益高低，而在于其长期属性和制度优势。国际成熟市场经验表明，养老资金的长期回报并非来源于频繁追逐短期收益，而是建立在时间积累、投资纪律和专业化管理基础之上。
朱俊生认为，可以在投资端加强专业资产配置、分散风险，提升个人养老金吸引力。在风险总体可控的前提下，逐步丰富权益类和多资产投资工具体系，引导个人养老金更多分享实体经济发展和科技创新带来的长期增长红利。有序拓展跨境资产配置渠道，提高资产配置的国际分散度，降低对单一市场周期波动的依赖。另外，完善多资产配置和组合管理机制，通过动态再平衡等方式，提升组合整体稳定性和抗波动能力。
个人养老金制度进入“质量检验期”
新浪财经：我国个人养老金制度出台将近四年，您认为现在处于什么样的阶段，当前最需要解决的是什么问题？
朱俊生：如果用一句话概括，我国个人养老金制度已由“制度启动期”进入“扩面后的质量检验期”。
从账户数量看，制度推进速度很快。2025年开户规模已接近2亿户，制度在覆盖面和社会认知层面已完成“从无到有、从试点到普及”的第一阶段任务。但从运行绩效看，当前阶段的突出特征是“规模扩张快，但运行质量偏低”，在缴存行为、资金运用和收益表现等核心环节，与长期养老保障的政策目标仍存在明显偏离。
最直观的表现是缴存端“有账户、少资金”。尽管账户数量庞大，但发生实际缴存行为的账户比例仅约22%，人均年度缴存额约2000元，真实参与度和资金积累水平明显不足，也就是说，很多人完成了开户动作，但并没有把它当成一项需要长期投入的养老安排，税收优惠和长期锁定机制，尚未转化为持续缴存的动力。
第二个问题出现在资金运用上，即投资端“有资金、低转化”。已经缴进来的钱，并没有被充分用起来，仅约62%进入投资配置，仍有超过三分之一以现金或类现金形式沉淀，长期资金和耐心资本的功能尚未充分发挥。
三是产品端“有数量、缺结构”。截至2025年底，127家金融机构共提供1275只个人养老金产品，产品供给在数量上快速扩张，但同质化问题突出，风险—收益分层不清，普通参与者很难根据自身年龄和风险承受能力，做出清楚的长期选择。
四是收益端“有预期、弱兑现”。储蓄类产品利率整体偏低，专属商业养老保险和银行理财收益虽相对稳健但整体水平不高，公募基金类产品受市场波动影响较大，整体收益表现弱于同期公募基金市场水平，长期回报优势尚未建立，进一步削弱了居民持续缴存的内生动力。
新浪财经：为什么会出现“名义账户多、真实参与度低”这一现象？
朱俊生：当前参与度和活跃度不足，主要由三方面因素共同作用。
第一，阶段性收益表现偏弱，放大了短期观望情绪。近年来资本市场波动加大，权益类资产整体回报承压，而个人养老金产品设立时间较短，尚未经历完整的市场周期，其长期配置优势和复利效应尚未充分显现。同时，在制度初期坚持稳妥推进、防范风险的政策导向下，权益类资产配置比例相对偏低，进一步压缩了短期收益弹性，容易促使部分参与者基于短期收益表现形成谨慎甚至“开户不缴存”的行为选择。
第二，制度安排与养老金长期属性的匹配度仍有不足。个人养老金本质上是跨越数十年的长期资金，但在具体运行层面，长期投资逻辑、资产配置约束和收益预期管理尚未充分体现，参与者对“长期为什么值得投、长期如何获得回报”的认知仍不清晰，导致制度优势难以有效转化为持续缴存和长期投资行为。
第三，投资责任高度个人化，制约了制度效能发挥。当前个人养老金采取个人自主投资，而多数居民在投资意愿、专业知识和风险管理能力方面存在明显不足。
养老资金长期属性和制度优势需要有效利用
新浪财经：个人养老金账户里的钱是养老钱，资金应该如何专业、稳健地投出去，让投资者放心、安心？
朱俊生：个人养老金的核心价值并不在于某一阶段的收益高低，而在于其长期属性和制度优势。国际成熟市场经验表明，养老资金的长期回报并非来源于频繁追逐短期收益，而是建立在时间积累、投资纪律和专业化管理基础之上。
我认为，可以在投资端加强专业资产配置、分散风险，提升个人养老金吸引力。一是在风险总体可控的前提下，逐步丰富权益类和多资产投资工具体系，引导个人养老金更多分享实体经济发展和科技创新带来的长期增长红利。二是在审慎监管与风险隔离基础上，有序拓展跨境资产配置渠道，提高资产配置的国际分散度，降低对单一市场周期波动的依赖。三是完善多资产配置和组合管理机制，通过动态再平衡等方式，提升组合整体稳定性和抗波动能力。
同时，有必要优化个人养老金的投资与管理体制。从提升整体投资效率的角度看，可探索第二、第三支柱之间的衔接机制，引导个人养老金在合规前提下进入年金投资市场，充分借鉴年金市场二十余年来积累的信托投资经验和专业化运作能力。
新浪财经：养老金融的政策目标之一，是通过长期资金入市，改善资本市场结构。但如果市场波动较大、投资体验不佳，会不会削弱公众对养老金融制度的信任？
朱俊生：我认为，公众对养老金融制度的信任，并不是建立在“市场不波动”或“收益持续为正”的假设上，从养老金融的角度看，公众对制度的信任，并不取决于市场是否波动，而取决于养老资金是否具备稳定、可解释、可复制的长期投资逻辑。
养老资金天然是长期资金，市场波动本身并不是问题，真正影响投资体验的，是波动是否被合理纳入资产配置和风险管理框架之中。如果个人养老金的投资运作，能够通过多资产配置、长期持有和专业化管理，将短期波动转化为长期收益的必要成本，那么阶段性的市场起伏并不会削弱制度吸引力。
相反，如果养老资金在配置结构上过于单一、风险暴露缺乏分散，或者账户运行缺乏清晰的投资规则和风险管理机制，参与者就容易在市场下行阶段集中承受损失，从而放大对制度本身的负面认知。
因此，养老金融制度并不应以“回避波动”为目标，而应致力于对波动进行系统性管理。问题的关键不在于市场是否存在波动，而在于参与者是否被迫在错误的时间、以不恰当的方式，承担与自身风险承受能力不相匹配的波动风险。
制度层面优化重点，应更多聚焦于通过多资产配置与生命周期投资策略，结构性缓释波动冲击；通过信息披露机制优化和长期业绩展示，重塑参与者的收益认知框架；通过专业投顾服务和制度化安排，将长期投资纪律内嵌于账户运行之中。
要推动第二支柱成为“结构支撑”，提升第三支柱的真实参与度和持续性
新浪财经：十五五规划中提出，要“加快发展多层次、多支柱养老保险体系”，怎么理解这一表述的政策内涵？
朱俊生：核心政策内涵在于，通过补齐第二支柱短板、夯实第三支柱功能，推动不同支柱之间形成稳定分工与协同运行，从而提升整个养老体系的结构韧性与可持续性。
目前我国多支柱养老体系的突出问题，是结构不平衡。第一支柱基本养老保险覆盖面广，长期承担着兜底保障和社会稳定器功能；但第二支柱企业年金发展明显滞后，已成为当前体系中的重要短板。截至2025年6月，全国建立企业年金的企业仅17.24万家，参与职工覆盖率不足10%，且高度集中于大型国企和部分优质民企。
在这种结构下，单纯依赖第一支柱，很难应对人口老龄化背景下替代率下降和财政压力上升的双重挑战。因此，推动第二支柱从边缘补充走向结构支撑，我认为是“加快发展多层次、多支柱体系”的第一层含义。近期出台的《关于进一步做好企业年金工作的意见》，实质上是在推动其从少数企业的福利安排，转向更具普惠属性的长期激励机制。这一转向，既回应了中小企业“想建不敢建、想建不会建”的现实约束，也为金融机构提供了面向更广泛企业群体开展制度化服务的空间，是补齐第二支柱短板的关键一步。
第二层含义，则在于提升第三支柱的真实参与度和持续性。当前出现的开户多和缴存少、短期参与和长期中断等现象，说明个人养老金已进入需要精细化运营和系统激励优化的阶段。只有当第三支柱从一次性选择，转变为贯穿职业生命周期的持续行为，多支柱体系才能形成稳定互补。
比如，通过更有针对性的税收激励、差异化缴存安排，提高中低收入群体、灵活就业人员和职业流动人群的参与能力；通过优化产品结构、引入专业投顾服务和完善账户运行规则，提高长期回报的可预期性，增强制度信任。提高第三支柱的真实参与度和持续性，使其真正成为连接第一、第二支柱的重要缓冲层和补充层。
新浪财经：随着新就业形态人群规模不断扩大，收入波动和职业流动性增强，现有养老金融体系在激励机制和产品设计上，是否需要更好地适应这类人群的特点？
朱俊生：客观来看，当前养老金融体系在制度设计上，确实更多是以“收入相对稳定、已有一定积累的人群”为隐含参照，对收入波动大、职业不稳定的新就业群体存在一定程度的结构性排斥。这种排斥并非源于显性的准入门槛，而是源于激励机制与人群特征之间的系统性错配。
以个人养老金制度为例，现行安排以EET税收模式为主，其激励效果高度依赖个人边际税率水平。对中高收入群体而言，递延纳税能够显著降低当期税负，具有较强吸引力；但对占人口多数的中低收入群体、灵活就业人员和新就业形态劳动者而言，由于税率本身较低，甚至未达到起征点，税收递延带来的实际收益十分有限。在收入波动较大、流动性约束较强的情形下，长期锁定资金反而可能形成事实上的“负激励”。
从国际经验看，可以通过分层设计，修正不同收入群体之间的激励不对称。
例如，美国在传统EET型IRA（个人退休账户）之外，引入 Roth IRA（TEE模式），允许以税后收入缴费并在退休时免税领取，使低税率人群同样能够获得清晰、确定的制度激励；澳大利亚则采取政府匹配缴费机制，针对中低收入群体形成“多缴多补”的正向激励。
基于我国就业结构和收入结构快速变化的现实，有必要在坚持EET模式主体框架的前提下，对个人养老金制度进行更加分层、差异化的优化设计。尤为重要的是，引入更加多元的税收与财政激励方式，而不是仅依赖税收递延这一单一工具。
文|新浪财经冯赛琪
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责任编辑：张文
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